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瘋狂的鄭棉——站在後市分歧的關口

2018-05-17 10:02:46 和訊名家 

  01

  全球供需大背景

  全球連續兩個棉花年度增產基本成為定局

  17/18棉花年度行至後半,本年度供應情況基本清晰。得益於種植面積增長358.9萬公頃(右圖)及天氣加持,本年度全球產量邊際增減提升335.90萬噸(左圖)。

各機構稱棉紡消費恢復性增長
各機構稱棉紡消費恢復性增長

  目前17/18年度供給基本明晰,唯一存疑為全球消費量是否高估的問題。此前市場一直有棉花消費復蘇,消費量增長的傳言。美國國家棉花總會(NCC)在)在2月10日的年會上提及消費增長問題,認為18/19年度棉花主旋律將圍繞棉花消費量增加及棉花主要出口國庫存增加兩大矛盾點運行。2月24日美國農業部農業展望論壇上再次提及該觀點。USDA展望論壇稱,18/19棉花年度產量預計下降3.6%,而全球棉花消費量將超越產量,期末庫存下降600萬包。

  產量下調方面給出的理由主要由三:一美、巴、澳等國家由單產歷史高點下降有所減產;二印度蟲害影響植棉面積可能會有大幅下降;三中國方面內地植面持續萎縮,疆棉產量預期不及17/18年度。而消費量調增方面主要原因如下:一中國消費增幅預期上調;二東南亞國家尤為越南消費量增長;三全球人均收入達到8年來最高值(3.9%),帶動消費上升。

  USDA在數據公布上或官方棉花展望論壇上都堅持棉花消費增長觀點,從下圖1可看出,拉長周期來看,全球棉花產銷差額自92-07年平穩增長,隨著經濟危機區間低迷後除中國外的產銷差額(深藍色部分)呈現顯著上漲趨勢。而另一機構的預測顯示,2012年以來全球棉花消費量(藍色線條)呈現恢復性增長。

下圖棉花消費同比調增及同比調減主要國家,左圖可見近幾年消費增長主要集中在東南亞國家,右圖消費調減自2012年以來較少。據美爾雅期貨統計,自10/11年度(全球邊際調減85.09萬噸)及11/12年度(全球調減254.06萬噸)以來,全球棉花消費維持2%消費量的增長,17/18年度全球消費調整較多為5%(USDA口徑),而另一統計口徑棉花消費增速不一,近兩年來維持於4.65%-5%水平。
  下圖棉花消費同比調增及同比調減主要國家,左圖可見近幾年消費增長主要集中在東南亞國家,右圖消費調減自2012年以來較少。據美爾雅期貨統計,自10/11年度(全球邊際調減85.09萬噸)及11/12年度(全球調減254.06萬噸)以來,全球棉花消費維持2%消費量的增長,17/18年度全球消費調整較多為5%(USDA口徑),而另一統計口徑棉花消費增速不一,近兩年來維持於4.65%-5%水平。

  17/18年度消費增長主要來源為越南(25.04萬噸),孟加拉國(13.06萬噸)及土耳其(13.06萬噸)。分國別來看,土耳其主要得益於本國產量提升,而越南與孟加拉國所消費棉花來源於兩國棉花進口(圖7)。其中越南除10/11年外,每年均保持棉花進口量的邊際增長(圖7),這與產業中產能轉移、東南亞成為新棉紡加工基地印證。

  通過對比消費增速與今年產量增加幅度,今年消費增長(即使按較高的5%預測)可由產量增加部分消化且有結余。主要產棉國均有不同程度的期末庫存上升,庫存消費比(除中國外)也回升至12/13年度以來較高水平。

部分國家供需平衡表存疑
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部分國家供需平衡表存疑

  印度產量疑問。印度去年年末爆發紅棉鈴蟲災害,USDA對其產量進行了幾次下調,分別為50萬包(2017年12月預測)、20萬包(2018年1月預測)及80萬包(2018年2月預測);截止目前印度產量已從653.2萬噸(11月預測)下調至620.5萬噸(4月預測),合計下調32.7萬噸,遠低於其國內預測。

  中國期初庫存存疑。下表為棉協口徑與USDA口徑期初庫存對比表格。最大差異主要來源於“期初庫存”此項。14/15年度棉協數據與USDA口徑差距163萬噸水平,至下一年度經過修正,差距為187萬噸,16/17年度差距持續拉大至225萬噸,數據差異的主要疑點在於:一收拋儲量問題;二14/15年、15/16年產量問題。

  其余國家仍存在長期預估偏離實際帶來的問題,在此不做列舉。

本年度是否為全球供需轉折點
本年度是否為全球供需轉折點

  目前18/19年度供需問題成為市場較大的爭議熱點,USDA在5月發布了首份18/19年度棉花供需平衡預測,針對這份報告市場上有兩種截然不同的解讀聲音。一則關註下年度產量減少與需求增加,產需單獨比較存在一定缺口;另一種看法除了產量之外關註到了主要產棉國期初庫存的增加,供應依舊處於偏寬松。下圖為USDA5月預測簡表,可直接看出雖然產量及消費存在一定差距,但全球棉花總供應量依然可觀,庫存消費比來看也較為寬松。即使去除200萬噸爭議期初庫存(USDA口徑中國收儲量多出200萬噸),余量仍有1623.33萬噸,客觀上將供需失衡爆發點進行了後移。

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02

  鄭棉後市運行分析

  供應壓力高於往年

  鄭棉17/18年度最顯著的利空來自於供應,分為四個方面原因:商業庫存七年來同期峰值;工業庫存充足導致幾波補庫小行情失敗;倉單壓力近幾年來高位;儲備棉輪出額外為市場增加76.21萬噸供應。

以上四大壓力來源也是鄭棉自去年年底豐產確認以來走勢較為低迷的主要原因。加上國家政策導向為穩定棉價、新疆政策利空打擊等因素,3月起鄭棉連續低迷。
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  以上四大壓力來源也是鄭棉自去年年底豐產確認以來走勢較為低迷的主要原因。加上國家政策導向為穩定棉價、新疆政策利空打擊等因素,3月起鄭棉連續低迷。

  市場熱議利多議題

  1.明年供需缺口存在

  無論是否如第一部分論證存在“消費恢復性增長”,棉花產銷存在一定缺口是可確定的。但市場供應量不僅僅看當期產量,而是包括了商業庫存、工業庫存及拋儲量、國儲余量幾個方面的因素。根據目前的情況計算,商業庫存280萬噸、工業庫存70萬噸及已成交儲備棉74萬噸,合計約424萬噸,理論上可供紡織企業使用半年。就像第一部分第四點解讀USDA報告:片面的比較產量與需求是存在一定缺口,但考慮到主要產棉國轉結庫存增加的情況,USDA給出了供應寬松的結論,或者更為準確的說,是理論上能夠滿足市場需求。

  但為何市場感受與賬面數字有較大出入?除了市場情緒的原因,還有結構性短缺因素。今年疆棉豐產,但雙29及雙30以上棉花較之去年數量上有所減少,優質進口棉價格較高且數量太少,加上部分高指標高升水棉花於期貨盤面上做套保使用,使得市面上高指標棉花較為稀缺、挺價嚴重,疊加消費升級產業升級影響,使得棉花存在顯著的結構性短缺,也正是這部分因素給市場造成了棉花資源緊缺、俏手及挺價的印象。但結構性短缺並不等於棉花資源整體短缺,今年轉結庫存預期約522萬噸(按輪出成交50%測算,實際會有浮動),對於18/19年棉花依舊存在一定缺口補充能力。

  2.產量不及今年

  17/18年度天氣配合疆棉豐產,難以作為常規產量進行衡量對比。今年播種面積小幅下調,新疆播種面積上調3%,現處於苗期及災後復播期,具體產量及單產問題仍有待觀察。

  3.疆棉低溫受災後遇風沙天氣

  昨日的異動點評《鄭棉大漲的背後》中整理了現已有消息的受災情況如下:農八師(產量約47萬噸)苗情小結顯示氣溫較往年較低,且有可能發生病蟲害,已於8日噴灑農藥防治,且已灌水防止翻飛。昌吉州(去年產量約23萬噸)重播四萬畝。巴州(產量約46萬噸,疆棉占比10%)沙塵天氣有觀點稱減產情況約占20%-30%。尉犁縣受災面積約37.91萬畝,按去年單產折合產量約影響4.42萬噸棉花。目前已有消息的部分占疆棉比例較少,部分受災情況可通過重播彌補;真正需要關註的問題是立枯病爆發情況。

  實際上據請教這方面的專業人士,其表示低溫的影響與熟度有關,並不足以引起行情顛覆式的減產,加上部分地區都有相應應對措施防止翻飛,而且調研所走訪的區域占產量極少一部分,對明年全疆的產量情況代表程度有限。

  4.國儲棉輪出過後接近安全庫存

  多數會議上部分發言人明確說明不建議將安全庫存納入交易體系。在此小編不想過多臆想政策問題,僅提示安全庫存與進口政策,可視作是同一種調控政策,都是用來改善市場棉花供需從而穩定棉花價格的政策。如果安全庫存概念轉為炒作本源,也失去了其作為穩定棉價的保障措施的根本。雖然有關部門並未透露明年的棉花相關政策,但已顯著透露出政策改革信號。依靠未來不確定性較大的“安全庫存”進行交易是有時間限制的,不可作為長期交易邏輯。

  合約特性與持倉結構

  從合約特性上看,09處於棉花年度末期,對應的當年棉花現貨資源較少,且存在時間貼水限制。而01合約處於棉花年度收獲期,屬於反應產量及供應壓力的傳統弱勢月份。

  從持倉結構上看,09空頭壓力得到了較大程度的釋放(左圖),並且高價區套保單的吸引也較為有限;而相應的01合約空頭(右圖)大單非常集中,且大單偏空情緒嚴重、散單看多顯著。01合約空頭大單的動向將會成為行情漲跌的關鍵事件。

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03

  啟示與小結

  全球連續兩年豐產格局已成定局,該豐產狀況通過轉結庫存對供應寬松的影響一直持續至18/19年度。通過對比消費增速與今年產量增加幅度,今年消費增長(即使按較高的5%預測)可由產量增加部分消化且有結余。雖大環境供應為此情況,但美棉未點價合約成為國際棉花市場的推手,後期需持續關註其變化。

  國內棉花基本面方面,產量不及17/18年度的可能性較大,但不是因為18/19年度產量有問題而是因為17/18年度豐產幅度較大。今年乃至18/19年度的結構性短缺並不等於棉花資源整體短缺,今年轉結庫存預期約522萬噸(按輪出成交50%測算,實際會有浮動),對於18/19年棉花依舊存在一定缺口補充能力。目前為止棉花受災消息較為有限,且以當前了解到的信息來看對產量的影響較小。政策方面,雖然有關部門並未透露明年的棉花相關政策,但已顯著透露出政策改革信號。依靠未來不確定性較大的“安全庫存”進行交易是有時間限制的,不可作為長期交易邏輯。

  鄭棉方面,09合約所面對的供需大環境是較為確定的,短期供應上雖存在一定壓力,但持倉上看產業主力空頭席位壓力多數已釋放。後期空單套保盤介入量的大小將會成為行情走勢的關鍵點。

  01合約對應的現貨小到天氣炒作、產量,大到行業政策、進出口形勢等不確定性較大,從持倉來看呈現多空資金博弈形勢。01合約空頭大單動向將會成為行情漲跌的關鍵事件。以上提到的所有議題都會成為01合約影響因子,月底請關註苗情蟲害及立枯病情況。

  操作建議:前期9-1套利持有

    本文首發於微信公眾號:美期大研究。文章內容屬作者個人觀點,不代表和訊網立場。投資者據此操作,風險請自擔。

(責任編輯:陳姍 HF072)
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