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聚烯烴節後表現弱勢 後期價格演繹路徑剖析

2018-04-14 09:20:09 和訊名家 
  文 | 劉淵 陳莉

  源 | 華泰期貨研究院(ID:HTFC-Research)

  01

  春節後聚烯烴弱勢原因

  具體來看,其一,聚烯烴下遊利潤和訂單遠遠低於去年,加上17年元宵過後,下遊因備貨較多,庫存下跌亦被動虧損的歷史原因,今年下遊節前後采購謹慎,基本維持低庫存操作,導致春節前後需求的釋放和17年有明顯的差異。

聚烯烴節後表現弱勢,後期價格演繹路徑剖析
  其二,這幾年市場套保商的加入,大大改變了以往下遊的采購模式。聚烯烴在1609合約之後,期貨現貨長期維持較高的升水,吸引了大量的套保商參與至現貨市場。經過將近2年的市場培育,下遊的采購習慣正在發生一些明顯的變化。以往下遊多采用“買漲不買跌”的策略進行采購來優化自己的采購成本。而隨著大量套保商的加入,即使是在上漲行情的過程中,因套保商基差定價的緣故,市場也會有低於代理商主流成本的“低價貨”流入市場,大大拓寬了下遊的采購渠道。

  另一方面,主流市場期待當中的通過期現鎖流通性,期貨拉升帶動現貨走高的情形並未出現,在此之前的幾次的期現輪動行情當中,給市場留下了非常深刻的印象,同時也讓其陷入了一定的思維慣性。忽略了期現輪動時候,庫存的絕對水平高位情況下,走出期現正反饋的難度較大(需要極好的訂單和利潤下遊才會有主動備貨的可能),這是產業當中的又一變化。

聚烯烴節後表現弱勢,後期價格演繹路徑剖析
其三, 2010年開始,隨著大量煤化工項目的落地和投產,煤化工產能迅速增加,從2011年的110萬噸產能,增加至目前的900萬噸左右,年均產能增速達到40%+,而在此期間,油化工增產寥寥,甚至14年之後,幾無油化工投產,這一變化導致的結果是近幾年春節期間積累的庫存多集中在煤化工企業,而非油化工,然而當前市場主流拿到的庫存仍然是以兩油庫存為主,年後需求雖有恢復,上遊開始緩慢去庫,但因煤化工和油化工相比的價格優勢,使得庫存的去化優先發生在了煤化工,而非市場主流可以看到的油化工,這樣一來,使得市場情緒持續悲觀,價格承壓。
  其三, 2010年開始,隨著大量煤化工項目的落地和投產,煤化工產能迅速增加,從2011年的110萬噸產能,增加至目前的900萬噸左右,年均產能增速達到40%+,而在此期間,油化工增產寥寥,甚至14年之後,幾無油化工投產,這一變化導致的結果是近幾年春節期間積累的庫存多集中在煤化工企業,而非油化工,然而當前市場主流拿到的庫存仍然是以兩油庫存為主,年後需求雖有恢復,上遊開始緩慢去庫,但因煤化工和油化工相比的價格優勢,使得庫存的去化優先發生在了煤化工,而非市場主流可以看到的油化工,這樣一來,使得市場情緒持續悲觀,價格承壓。

其四,對於PE來講,16~17年外盤均有大概500多萬噸左右的裝置投產,尤其是印度、中東等地的大量裝置投產,16年下半年開始,這一影響開始逐步顯現,17年裝置的落地,也使得18年一季度的到港比以往更加集中,階段性對市場貨源的衝擊更大,一季度PE進口體量遠超預期,港口壓力遲遲難以釋放,對國內價格起到了明顯的拖累作用。
  其四,對於PE來講,16~17年外盤均有大概500多萬噸左右的裝置投產,尤其是印度、中東等地的大量裝置投產,16年下半年開始,這一影響開始逐步顯現,17年裝置的落地,也使得18年一季度的到港比以往更加集中,階段性對市場貨源的衝擊更大,一季度PE進口體量遠超預期,港口壓力遲遲難以釋放,對國內價格起到了明顯的拖累作用。

聚烯烴節後表現弱勢,後期價格演繹路徑剖析
  綜上,以上是筆者認為18年春節前後主流市場產生預期差的主要原因,另外,企業遭遇的招工難等因素也為節後市場的下跌推波助瀾。那麽行情運行至此,市場運行的主邏輯是否有發生改變,後市我們又該當如何應對?

  02

  短期交易的主要邏輯發生了切換

  1、前期邏輯:中上遊去庫緩慢&非標弱勢施壓產業鏈價格下跌

  清明之前,我們可以看到,因下遊低庫存操作,聚烯烴產業鏈庫存積累至上遊,上遊以及代理被動承壓,價格走了一波較為明顯的跌勢,其中LL因季節性旺季支撐,表現為抵抗式下跌,無旺季支撐的PP相比LL而言,跌勢更加流暢。

落腳到品種內部,我們可以看到,這一波下跌過程中,不論是LL還是PP,其非標相較於標品而言,表現的更加弱勢,對標品價格造成了明顯的拖累。PE來看,其內部壓力最大是LD,庫存創近幾年新高,LD從2017年7月份開始,供給增速開始以10%以上的增速迅速上行,最高達到瘋狂的40%左右的表需增速,LD下遊需求主要亦膜類需求為主,面對這樣的供給增速,需求端難以及時跟進,價格跌幅遠大於LL,LD-LL價差也從去年9月份的900逐步收窄至200附近,持續的低價對LL需求端造成了一定的替代,拖累了LL的價格。
  落腳到品種內部,我們可以看到,這一波下跌過程中,不論是LL還是PP,其非標相較於標品而言,表現的更加弱勢,對標品價格造成了明顯的拖累。PE來看,其內部壓力最大是LD,庫存創近幾年新高,LD從2017年7月份開始,供給增速開始以10%以上的增速迅速上行,最高達到瘋狂的40%左右的表需增速,LD下遊需求主要亦膜類需求為主,面對這樣的供給增速,需求端難以及時跟進,價格跌幅遠大於LL,LD-LL價差也從去年9月份的900逐步收窄至200附近,持續的低價對LL需求端造成了一定的替代,拖累了LL的價格。

不同於LL,此波PP的競爭主要發生在供給端,PP裝置生產品種多樣,裝置在品種間切換難度較低。在PP的品種當中,拉絲和共聚占比較大,PP裝置也因二者的價差會經常發生一些切換,當共聚-拉絲價差持續低於500元/噸時,則共聚轉產拉絲的動力就會增量,共聚端下遊中約60%+是家電和汽車等需求,這部分需求和宏觀關系較大。
  不同於LL,此波PP的競爭主要發生在供給端,PP裝置生產品種多樣,裝置在品種間切換難度較低。在PP的品種當中,拉絲和共聚占比較大,PP裝置也因二者的價差會經常發生一些切換,當共聚-拉絲價差持續低於500元/噸時,則共聚轉產拉絲的動力就會增量,共聚端下遊中約60%+是家電和汽車等需求,這部分需求和宏觀關系較大。

  圖23中,我們可以看到在2017年,共聚端的表需增速高達50%以上,正是由於汽車、家電等工業品的再庫帶動了共聚端的需求,才使得共聚-拉絲價差持續維持高位,並未把近幾年的投產壓力傳導至拉絲,然而通過下面的圖24~圖31我們可以看到,當去年四季度汽車、家電等產銷開始轉弱後,共聚的壓力開始凸顯,共聚-拉絲的價差也由高位開始回落,PP裝置不少由共聚向拉絲切換,拉絲生產比例提升,把壓力傳導至標品。

以上是市場之前交易的主要邏輯,但在近期,短期邏輯發生了一定的切換。
聚烯烴節後表現弱勢,後期價格演繹路徑剖析
  以上是市場之前交易的主要邏輯,但在近期,短期邏輯發生了一定的切換。

  2、近期邏輯:清明前後集中補庫&增值稅改革帶動中下遊情緒提前好轉

  供給端來看,新裝置方面,聚烯烴年內可投產的裝置主要是中海殼牌和延安延長,前期中海殼因裝置問題投產時間延後至4月中,實際出料影響至現貨,或需進入5月。延安延長即使6月投產,對二季度現貨市場實際影響亦相對較小。

存量裝置方面來看,4月份開始,聚烯烴裝置將會進入裝置的檢修高峰期,聚烯烴裝置開工當前開始將會逐步從高位回落。供給端的明顯縮量使得市場對於二季度有較好的去庫預期。3月末,在月末以及清明節前的節點,下遊剛需節前有補庫訴求,下遊主動補庫的情況下,使得中上遊庫存轉移順暢,價格小幅反彈。
聚烯烴節後表現弱勢,後期價格演繹路徑剖析
聚烯烴節後表現弱勢,後期價格演繹路徑剖析
  存量裝置方面來看,4月份開始,聚烯烴裝置將會進入裝置的檢修高峰期,聚烯烴裝置開工當前開始將會逐步從高位回落。供給端的明顯縮量使得市場對於二季度有較好的去庫預期。3月末,在月末以及清明節前的節點,下遊剛需節前有補庫訴求,下遊主動補庫的情況下,使得中上遊庫存轉移順暢,價格小幅反彈。

  後國務院總理3月28日主持召開國務院常務會議,確定深化增值稅改革的措施,進一步減輕市場主體稅負,會議決定,從2018年5月1日起,將制造業等行業增值稅稅率從17%降至16%,將交通運輸、建築、基礎電信服務等行業及農產品(000061,股吧)等貨物的增值稅稅率從11%降至10%,預計全年可減稅2400億元。這一決定,使得不少貿易商和有實力的工廠願意在聚烯烴價格低位的情況下,購入部分現貨,取得當月的增票,以期當增值稅發票下調時,獲得這一個點的收益。這激發了產業當中的投機需求,延長了中下遊的補庫周期,期現價格也因此延續反彈。

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(責任編輯:吳曉琳 HF106)
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