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行權沒那麽簡單

2017-12-04 08:59:29 和訊網  期貨日報 楊振坤

  上證50ETF期權行權相對復雜 存在隱性交割風險

  行權的基本概念

  行權,簡單來講就是將期權轉化為標的物的過程。

  從定義上講,買入期權獲得了在約定時間以約定價格買入或賣出特定標的的權利,而賣出期權就要承擔在約定時間以約定價格賣出或買入特定標的的義務。對於買入期權一方,付出了權利金換取了權利,這個權利既可以行使,即“行權”,也可以不行使,即“放棄行權”;對於賣出期權一方,在期權買方行權時要履行賣出或買入標的的義務,在期權買方放棄行權時則不承擔這項義務。可以發現,賣方的義務產生於買方決定行使權利之後,也就是說行權過程的開端,都是由期權買方來觸發的。決定行權後,認購期權買方需備好等額資金以行權價買入標的,認沽期權買方需備好相應標的物以行權價賣出獲得等額資金。

  那麽買方在什麽樣的情況下會選擇行權呢?從理論上來講,無論買方持有的期權是虛值、平值還是實值都可以行權,但大多數情況下只有持有實值期權的買方會選擇行權。這是因為,持有實值認購期權行權時可以用低於標的現價的行權價買入標的,而持有實值認沽期權行權時可以用高於標的現價的行權價賣出標的。平值期權買方通常會因為行權成本的存在而放棄行權。只有在對標的物具有剛性需求時投資者才會選擇對虛值、平值期權行權,例如標的物連日一字板時可以通過虛值認購期權行權買入標的物。

  期權合約也會對行權有額外的限制。美式期權如豆粕期權、白期權可以在期權存續期內任意交易日申請行權,歐式期權如上證50ETF期權,只能在期權合約到期日申請行權。另外,豆粕、白糖、上證50ETF期權都采取實物交割,也就是行權後會直接獲得標的頭寸。

  當然,以上這些都可以通過查閱合約規則來了解。行權對於非專業投資者真正的難點都隱藏在行權交收的操作細節中。

  行權隱藏條款

  白糖、豆粕商品期貨期權行權相對簡單,主要源於其三個性質:一是可以同時持有多空頭寸,二是T+0交易機制,三是期貨期權與期貨共用資金賬戶。因此,行權時無論是持有看漲期權買單還是看跌期權買單都不用準備期貨頭寸,僅需在賬戶內備足保證金即可,當日結算完成行權與交收,次日開盤已交收標的即可交易。而對於被行權的義務方,備好期貨保證金即可。賣出看漲被行權將獲得期貨空頭頭寸,賣出看跌被行權將獲得期貨多頭頭寸。

  對於期貨期權,唯一需要關註的隱藏條款就是,對同一月份的1張買入看漲與1張買入看跌期權同時提交行權時,要準備好買入一手期貨的保證金加上賣出一手期貨的保證金才允許提交行權指令。而行權產生的期貨多頭與空頭是否能夠直接對衝,則要咨詢經紀公司的相關條款,目前並未統一規定。

  上證50ETF期權由於標的物的特殊性,與期貨期權性質大不相同。一是上證50ETF不能賣空,二是T+1交易機制,三是對於期貨公司來說上證50ETF賬戶與期權賬戶分立,需要資金劃轉。這也直接導致行權流程更為復雜,存在許多極易出錯的隱藏條款,需要特別關註。

  條款1:在交割日T日,期權買方提交行權前,看漲期權行權需在期權賬戶中準備足量以行權價購買上證50ETF的資金;認沽期權行權需在上證50ETF賬戶中準備足量用以賣出的上證50ETF現券。否則將無法提交行權指令。

  條款2:T日結算後,可以確定期權賣方被指派張數。期權賣方實際上參與行權是在T+1日。賣出看漲被行權,需在上證50ETF賬戶於T+1日收盤前準備好足量上證50ETF現券;賣出認沽被行權,需在期權賬戶於T+1日收盤前準備好以行權價購買上證50ETF的足額資金。

  條款3:若賣出看漲與賣出認沽同時被行權,T+1日二者張數可以對衝,只需履行差額義務。舉例,T日持有賣出10張看漲,T日持有賣出20張認沽,T+1日均被指派行權,則T+1日僅需完成10張賣出認沽的行權。

  條款4:受限於上證50ETF的T+1性質,在T+1日行權後獲得的現券不會體現在上證50ETF賬戶持倉中,直到T+2日才可賣出,T+3日也就是交割日下周一這部分資金才有機會轉回期權賬戶。

  條款5:若賣出認沽被行權,T+1日交易所還會在期權賬戶凍結一部分行權保證金,使得T+1日期權賬戶實際可用資金減少,直到T+1日結算後資金回歸正常。

  從這五條隱藏條款可以看出,要真正完成一次上證50ETF期權行權實際上需要兩個交易日,而一旦行權資金需要從期權賬戶流轉至上證50ETF賬戶,則需要經過三個交易日才能將資金調撥回期權賬戶。

  行權的風險與機遇

  期貨期權行權後,可能產生大量對鎖期貨倉位,平倉時可能產生摩擦成本。期貨期權的行權風險相對較小,同時實現了以指定價格賣出或買入期貨的功能。當不便直接交易期貨時也可以通過期權實現頭寸的布局。

  上證50ETF期權行權相對復雜,隱藏條款眾多,因此也存在著隱藏的交割風險。

  首先,最直接的風險產生於行權過程中頻繁的資金調用與大規模的資金占用。對於期貨公司來說,期權賬戶與上證50ETF賬戶間的資金調撥並不是瞬間完成的,每次劃轉需要1—2小時不等,而資金轉入的時點也直接決定了購買上證50ETF現券的時機,直接影響到行權產生的損益。如果資金與現券都沒有到位,那麽就要對持有的買入實值期權進行強平,自然會產生摩擦成本。當然這還不是最壞的結果,一旦收盤,持有的買入實值期權受限於資金與現券不足無法提交行權,其權利金將直接歸零,從而才產生大額虧損。

  其次,上文提到,行權產生的上證50ETF現券在T+1日結算前不會出現在上證50ETF賬戶內,這就需要投資者手動記錄。一旦忘記,計算的總持倉Delta會低於實際Delta,如果這部分被漏記的現券數量足夠大,那麽投資者在T+1日將有巨大的+Delta風險且渾然不知,這就十分可怕了。

  當然,事物都有兩面性,一旦把規則吃透就會發現,每一個交割日都充滿了獲利機會。

  正因為實值期權買方會因為種種原因無法行權,對應的賣方就有機會不被指派,相當於收到了來自權利方的大紅包。

  此外,由於行權難度大,部分投資者會選擇在T日收盤前大量平掉持有的買入實值期權,造成這些期權的權利金暫時性低於其內涵價值,我們稱之為權利金貼水。此時,有能力行權的投資者就可以賣出這些期權,並通過行權將這部分貼水轉化為額外收益。

  除此之外,在對T+1日標的走勢有堅定判斷時也可以通過行權獲利。舉例,T日尾盤持有賣出2.90實值看漲期權,由於對於T+1日上證50ETF繼續下跌具有較強信心,可以暫時不買入上證50ETF現券進行對衝。T日結算後,如果未被指派則直接獲利,如果被指派行權,那麽在T+1日較低價位補足現券即可。

  以上僅僅是眾多行權獲利操作中最簡單的實例。在摸清規則的前提下,投資者可以結合當時的行情DIY出多種多樣的獲利甚至套利手段。

  正如那句老話,機會總是留給有準備的人的。所以,下次交割日,你準備好了嗎?

(責任編輯:吳曉琳 HF106)
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