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CTA策略全面解讀

2017-06-13 15:40:23 和訊網 

    (來源:量化金融)

  商品交易顧問(Commodity Trading Advisor,簡稱CTA)是指通過為客戶提供期貨期權方面的交易建議,或者通過受管理的期貨賬戶參與實際交易,來獲得收益的機構或個人。1949年,美國證券經紀人Richard Donchuan設立第一個公開發售的期貨基金,標誌著CTA基金的誕生。1971年,管理期貨行業協會(managed future association)的建立,標誌著CTA正式成為業界所接受的一種投資策略。

  傳統意義上,CTA基金的投資品種僅限於商品期貨,但近年已擴展到包括利率期貨、股指期貨、外匯期貨在內的幾乎所有期貨品種。CTA基金因為很好的業績穩定性和與其他策略的低相關性(圖1),贏得了快速的發展,截至2015年12月31日,CTA基金的總管理規模高達3273億美元(圖2)。

CTA策略介紹

  在中國市場,2011年9月,證監會允許機構投資者進入商品期貨市場;2012年5月7日,上期所鄭商所大商所頒布相關規定,打通國內基金專戶參與商品期貨的通道,自此,CTA作為一種策略,可以在國內全面展開,國投瑞銀鴻瑞4號期貨套利資產管理計劃成為國內首個商品期貨基金專戶產品。但發展至今,國內CTA基金的總體規模還處於初級階段,以期貨為主要投資標的的產品不過1000只左右。

  由於2013-2015年股市波動很大、商品期貨市場單邊下行為主的市場環境有利於CTA策略的發揮,他們在獲得較高收益的同時,很好地控制了下行風險和回撤,風險調整後收益(特別是索提諾比率)明顯優於市場和同行(表1、2)。

  

CTA策略介紹

  CTA子策略

  根據不同的標準,CTA的子策略有不同的分類。根據交易方法,其可以分為主觀交易和系統化交易。在海外,系統化交易占CTA策略的比例已將近100%(圖3),所以,CTA策略通常跟量化投資密切相關。根據分析方法,則可以分為基本面分析和技術面分析。根據收益來源,可以分為趨勢追蹤和非趨勢追蹤。總體而言,CTA基本上能夠分三大類,其中包括,趨勢跟蹤約占70%,均值回歸占25%左右,逆趨勢或趨勢反轉占5%左右。其中最大類的趨勢跟蹤,根據時間窗口,又可以分為高頻交易、中短線的趨勢跟蹤、長線趨勢跟蹤。

  高頻交易。高頻交易的策略模式主要有做市商策略和投機策略,包括在主力合約上做市、在跨期上做市、在主力合約上投機。據一位投資經理表示,高頻交易最賺錢的領域是股指,商品領域的高頻交易則競爭激烈。高頻跟搶單率有關系(策略強則不需要拼速度,策略弱則硬件和執行層的強度都要強)。高頻交易雖然成本極高,但收益率也極高,能覆蓋手續費,比如200萬元的資金,一天交的手續費可以到80萬元,而創造的利潤可能超過100萬元。雖然高頻交易對手續費很敏感,但由人工來操作,也有彈性的處理辦法。由於程序化高頻太容易失效,常常也會輔以人工手動高頻。但是,高頻交易受政策的影響也很大,其獲取利潤需要覆蓋滑點和手續費,如果手續費提高了,滑點變大了,衝擊力變差了,就沒法賺錢了,只能縮小頻率、放大周期。

  中短線的趨勢跟蹤。一般而言,在這一策略中,1-5天為短周期,5天為中周期,5天以上為長周期,時間可能有10-30天。短中線的機會主要在股指期貨,CTA其實是做多波動率的策略,在股指期貨受限之前,其巨大的波動率使得這一策略不可能不賺錢,有些2014年7-8月發行的產品,到2015年7月收益率就100%了。一些股指期貨的短線策略,持倉時間甚至短至幾分鐘到1小時,一般都是日內平倉,少隔夜倉。而商品期貨是很成熟的市場,2012和2013年的商品期貨短線還比較好做,隨著競爭對手的進入,中短線已很難做了。2015年以來,有些CTA基金放棄了商品期貨偏短線的策略,基本偏中長線。商品期貨的短線策略日內較隔夜倉少,因為商品出了夜盤之後定價變得非常成熟,原來的短線策略,出了夜盤之後就失效了。中短線策略的最大缺陷是容量有限,所以隨著管理規模的增大,會傾向於中長線策略。

  長線趨勢跟蹤。相比股指期貨,商品期貨市場的容量大,但風險收益比(風險用最大回撤度量,calmar ratio)低,股指期貨能做到3或4,商品只能做到2。所有的量化策略中,高風險收益比的策略往往容量小,低風險收益比的策略往往容量大;越長線容量越大,越短線容量越小。短線還需要考慮衝擊成本,市場短期內的盤口沒有那麽大量,長線就算衝擊成本高,但持倉以周為單位。但也有基金經理指出,在中國,長線策略的容量不會特別大,因為策略的相關性比較高,中國雖然有接近100個期貨品種,但只分屬3-4大類,比如黑色系商品的螺紋鋼焦炭焦煤,要漲都是一起漲,化工基本跟隨原油有色金屬基本跟隨外盤或美元漲跌。目前,英國的元盛資產和英仕曼集團(MAN Group)是全世界最大的做擇時交易的機構,其管理資產規模在300億美元左右,元盛在中國管理的資產約為幾十億元。為什麽元盛做得好?因為其在全球幾十個國家做期貨,還有外匯期貨,可以分散風險。而中國所有的東西都是人民幣定價,相對來說,中國的商品期貨容量或CTA產品容量,雖然比商品大一些,上限還是有瓶頸的。

  套利策略。套利的原理有兩個:統計套利和邏輯套利,相當於基本面分析和技術分析。統計套利就是兩個跨期合約價差處於一個穩定區間,到上線就做空,到下線就做多,這裏主要介紹主觀套利。商品領域,有些品種強、有些品種弱,由此會衍生出很多種策略。第一,最簡單的是做行業內上下遊的套利對衝,比如供給側改革會提升企業利潤(產成品可能價格好),但原材料行業沒那麽好,那麽策略就可以是做多產成品+做空原材料。比如,2014年整體鋼鐵行業產能過剩,原材料暴跌導致下遊企業利潤豐厚,策略就是:做空原材料市場+做多下遊企業利潤,2014年下半年頭寸上的安排是:做空鐵礦石+做多鋼鐵板塊股票。第二,往行業外擴延,跨板塊/行業/品種的對衝,比如生豬行情下的策略安排可能是這樣:做多豬價+做空養豬相關的產品線(比如玉米豆粕);把板塊鋪開,也可能是賣出豆粕廠商的股票(如賣玉米的北大荒(600598,股吧))+買生豬廠商的股票。主觀套利也依賴於對商品的深度調研,比如元盛就采取在玉米地裏埋溫度計等方法,調研玉米市場,人力、物力配備沒那麽齊全的基金,至少需要建立與現貨企業的合作關系,對商品的供需關系了如指掌。現在的市場中,主觀套利有很強的生命力,這與期貨市場的結構和發展大有關系。據一位投資經理表示,中國期貨市場的發展呈現出幾個階段:上世紀90年代都是莊家博弈,對大戶頭寸的了解是參與市場的核心;之後慢慢進入一個政策市;2010-2011年後,市場發生巨大的變化,現貨企業投資者開始參與,並占越來越大的份額,比如,化工品上有95%的現貨企業都參與期貨投資了,這代表產業的資本力量。這幾年,商品上的投資邏輯跟產業的聯動非常緊密,很多期現結合的策略中,對於商品的基本面分析發揮了很大作用。長期在市場賺錢的,更多依賴的是對市場背後的投資邏輯的理解。

  

(責任編輯:陳姍 HF072)
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