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你必須要了解的豆粕期權基礎知識 | 備戰期權

2016-12-24 08:28:37 和訊名家 

    本文首發於微信公眾號:一德菁英匯。文章內容屬作者個人觀點,不代表和訊網立場。投資者據此操作,風險請自擔。

 
文/周猛 一德期貨金融衍生品首席分析師

  曹柏楊 一德期貨金融工程分析師

  一、期權簡介

  1.期權定義

  期權(Option),是指賦予其購買方在規定期限按買賣雙方約定的價格(簡稱協議價格(StrikingPrice)或執行價格(ExercisePrice))購買或出售一定數量某種金融資產(稱為標的資產(UnderlyingAssets))權利的合約。期權購買方為了獲得這個權利,必須支付給期權出售方一定的費用,稱為權利金、期權費(Premium)或期權價格(OptionPrice)。

  2.期權與期貨的區別

  期貨合約的買方,如果將合約持有到期,那麽他有義務買入期貨合約對應的標的物;而期貨合約的賣方,如果將合約持有到期,那麽他有義務賣出期貨合約對應的標的物。

  期權是其賣方將一定的權利賦予買方而自己承擔相應義務的一種交易,作為給期權出售方承擔義務的報酬,期權買方必須支付給期權賣方一定的費用,稱為期權費或期權價格。期權交易實際上是這種權利的交易。與期貨不同,期權買方不負有必須買進或賣出的義務。

  期權費的存在是和期權交易的單向保險性質相聯系的,對期權和期貨(遠期)交易進行比較,將有助於理解期權費的基本性質。同樣作為避險的金融工具,市場主體在運用期貨(遠期)進行保值的時候,直接根據需要進入合約的多頭方或是空頭方,在他們把虧損的可能即風險的不利部分轉移出去的同時,也把盈利的可能即風險的有利部分轉移出去了,其最大的優點在於獲得了確定的市場價格,因而是一種雙向保值。而期權則完全不同,一般而言,通過期權保值的市場主體都會選擇進入期權的多頭方,進一步根據自己買賣的需要選擇看漲或看跌期權,在期權交易中,多頭方享有執行與否的主動權,因而只是把風險的不利部分轉嫁出去而保留了風險的有利部分,所以是一種單向保值。很顯然,期權是相對更有利的保值工具。然而,市場是公平有效的,避險者進入期貨(遠期)合約是幾乎無需任何初始成本的,而進入期權多頭方則需要支付相應的成本,即期權費。再進一步拓展思考,市場主體買入期權,就如同向期權賣方投了一個規避市場價格不利變化的保險,因而其支付的期權費與投保人向保險公司支付的保險費在本質上是一致的,都是為了單向規避風險而付出的代價,而這也正是在英文中,期權費和保險費為同一單詞(Premium)的根本原因。

  二、豆粕期權簡介

  1.什麽是豆粕期權豆粕期權合約是指由大連商品交易所制定的、規定合約買方有權在將來某一時間段內以特定價格買入或者賣出相應豆粕期貨的標準化合約。買方以支付一定數量的權利金為代價而擁有了這種權利,但不承擔必須買進或賣出的義務。賣方則在收取了一定數量的權利金後,在一定期限內必須無條件服從買方的選擇並履行成交時的允諾。

  假設某投資人買入了1月到期的行權價為3100元每噸的豆粕1701期貨合約的認購期權,則在行權到期日之前,即使豆粕1701期貨合約的價格高於3100元每噸,他也有權按照3100元每噸的價格買入,期權的賣方必須無條件的履行承諾。如果在行權到期日之前,豆粕1701期貨合約的價格低於3100元每噸,買方可選擇放棄行權。

  豆粕期權合約通常包括以下基本要素:

  合約類型:分為認購期權和認沽期權兩種。

  合約標的:豆粕期權合約標的為在大連商品交易所上市掛牌交易的豆粕期貨合約。

  合約到期日:合約到期日是合約有效期截止的日期,也可以說是期權買方可行使權利的最後日期。合約到期後自動失效,期權買方不再享有權利,期權賣方不再承擔義務。

  行權價:行權價也稱執行價或履約價,是期權買方買進或賣出合約標的的價格。

  合約單位:它是指一張期權合約對應的合約標的數量

  行權價格間距:指的是相鄰兩個期權行權價格的差值,一般為事先設定。

  交割方式:分為實物交割和現金交割兩種。

  實物交割是指在期權合約到期後,認購期權的權利方支付現金買入標的資產,認購期權的義務方收入現金賣出標的資產,或認沽期權的權利方賣出標的資產收入現金,認沽期權的義務方買入標的資產並支付現金。

  現金交割指期權買賣雙方按結算價格以現金的形式支付價差,不涉及標的資產的轉讓。

  2.豆粕期權的類型

  按照不同標準,豆粕期權分為很多種,下面介紹幾種常見的分類方法。

  (1)按期權買方的權利劃分,分為認購期權和認沽期權。認購期權是指期權的買方(權利方)有權在約定時間內以約定價格從賣方(義務方)手中買進一定數量的標的資產,買方享有的是買入選擇權。認沽期權是指期權的買方(權利方)有權在約定時間以約定價格將一定數量的標的資產賣給期權的賣方(義務方),買方享有賣出選擇權。

  (2)按期權買方執行期權的時限劃分,分為歐式期權和美式期權。歐式期權是指期權買方只能在期權到期日執行的期權。美式期權是指期權買方可以在期權到期前任一交易日或到期日執行的期權。美式期權與歐式期權是根據行權時間來劃分的。相比而言,美式期權比歐式期權更為靈活,賦予了買方更多的選擇。目前,我國的豆粕期權為美式期權。

  (3)按行權價格與豆粕期貨市場價格的關系劃分,分為實值期權、平值期權和虛值期權。實值期權,也稱價內期權,是指認購期權的行權價格低於豆粕期貨的市場價格,或者認沽期權的行權價格高於豆粕期貨市場價格的狀態。平值期權,也稱價平期權,是指期權的行權價格等於豆粕期貨的市場價格的狀態。虛值期權,也稱價外期權,是指認購期權的行權價格高於豆粕期貨的市場價格,或者認沽期權的行權價格低於豆粕期貨市場價格的狀態。

  例如:對於行權價格為3100元每噸的豆粕1701期貨合約認購期權,當豆粕1701期貨合約市場價格高於3100元每噸時,該期權為實值期權;如果豆粕1701期貨合約市場價格低於3100元每噸,則期權為虛值期權;如果豆粕1701期貨合約市場價格等於3100元每噸,則期權為平值期權。

圖1 豆粕期權的分類
圖1 豆粕期權的分類

  3.豆粕期權合約

  期權基本術語

  買方:有權執行期權的一方(購買者或持有者或多頭)。

  賣方:買方執行期權時按約定履行義務的一方(出售者或空頭)。

  執行價格:約定價格或敲定價格。

  期權價格:也叫期權費,由內在價值和時間價值組成。

  內在價值:期權按約定價格執行時所具有的價值(非負)。

  時間價值:期權價格與內在價值的差。

  價內期權:有內在價值(大於0)的期權。

  價外期權:沒有內在價值(為0)的期權。

  平價期權:期權執行時的執行價格和標的資產的市場價格相等的期權。

  期權的權利和責任

圖2 豆粕期權的權利與責任
圖2 豆粕期權的權利與責任

  期權合約主要要素

  合約類型,看漲期權或看跌期權。

  標的資產,期權合同規定的雙方買入或賣出的資產為期權的標的資產,這裏指豆粕期貨合約。

  到期日,期權合同規定的期權的最後有效日期為期權的到期日。

  行權價,合約規定的買入或賣出標的資產的價格。

  合約乘數,每張合約所對應的標的資產的數量。

  期權持倉

  投資者可投資同一期權合約的多頭或空頭。長倉或多頭(Long),持有看漲/看跌期權的多頭。短倉或空頭(Short),持有看漲/看跌期權的空頭。

  4.豆粕期權的權利金、內在價值和時間價值

  豆粕期權的權利金是指期權合約的市場價格。期權權利方將權利金支付給期權義務方,以此獲得期權合約所賦予的權利。

  權利金由內在價值(也稱內涵價值)和時間價值組成。期權內在價值是由期權合約的行權價格與期權標的市場價格的關系決定的,表示期權買方可以按照比現有市場價格更優的條件買入或者賣出豆粕期貨的收益部分。內在價值只能為正數或者為零,不可能為負數。只有實值期權才具有內在價值,平值期權和虛值期權都不具有內在價值。實值認購期權的內在價值等於當前豆粕期貨合約的市場價格減去期權行權價,實值認沽期權的行權價等於期權行權價減去豆粕期貨合約的市場價格。

  時間價值是指隨著時間的延長,相關合約標的價格的變動有可能使期權增值時期權的買方願意為買進這一期權所付出的金額,它是期權權利金中超出內在價值的部分。期權的有效期越長,對於期權的買方來說,其獲利的可能性就越大;而對於期權的賣方來說,其須承擔的風險也就越多,賣出期權所要求的權利金就越多,而買方也願意支付更多權利金以擁有更多盈利機會。所以,一般來講,期權剩余的有效時間越長,其時間價值就越大。

  5.豆粕期權價格變動的影響因素

  豆粕期貨合約的當前價格:在其他變量相同的情況下,豆粕期貨合約價格上漲,則認購期權價格上漲,而認沽期權價格下跌;豆粕期貨合約價格下跌,則認購期權價格下跌,而認沽期權價格上漲。

  豆粕期權的行權價:對於認購期權,行權價越高,期權價格就越低;對於認沽期權,行權價越高,期權價格就越高。

  豆粕期權的到期剩余時間:對於期權來說,時間就等同於獲利的機會。在其他變量相同的情況下,到期剩余時間越長的期權對於期權買方的價值就越高,對期權賣方的風險就越大,所以它們的價格也應該更高。

  當前的無風險利率:在其他變量相同的情況下,利率越高,認購期權的價格就越高,認沽期權的價格就越低;利率越低,認購期權的價格就越低,認沽期權的價格就越高。利率的變化對期權價格影響的大小,與期權到期剩余時間的長短正相關。

  豆粕期貨合約的預期波動率:波動率是衡量豆粕期貨合約價格變化劇烈程度的指標。在其他變量相同的情況下,豆粕期貨合約價格波動率較高的豆粕期權具有更高的價格。

  6.豆粕期權的功能和用途

  豆粕期權用途廣泛,可配合投資者的不同投資目標。

  降低資金成本

  投資豆粕期權所需要的資金只是投資豆粕期貨的一小部份,而且這種杠桿式的投資工具能讓投資者更加有效地運用資金及分散投資。

  對衝市場風險

  當投資者希望為所持有的豆粕期貨多頭頭寸對衝價格下跌風險時,運用豆粕期權進行買入看跌期權是其中一種可以對衝豆粕期貨下跌風險的方法。

  增加買賣收益

  當投資者持有豆粕期貨多頭頭寸,他可以賣出具有較高行使價的看漲期權為自己的投資增加收益。若期權到期前豆粕期貨價格低於行權價,期權未被行權,投資者便可賺取賣出看漲期權所得的權利金。若在到期前豆粕期貨價格高於行權價,期權會被行權,則投資者可以按期權的責任以該較高行權價賣出手上的豆粕期貨頭寸進行套利。

  鎖定賬面利潤

  當投資者手裏持有的豆粕期貨多頭頭寸已有賬面利潤,但開始對豆粕期貨的前景感到不明朗,投資者可以繼續持有豆粕期貨頭寸來博取潛在的上升空間;同時利用一部份豆粕期貨的賬面利潤買入看跌期權,鎖定利潤。

  設定豆粕期貨合約的買入價

  投資者可以利用賣出較低行權價的看跌期權,為豆粕期貨設定一個較低的買入價(即行使價等於或接近心目中的豆粕期貨買入價)。若豆粕期貨合約在到期前維持在行權價之上而期權未被行使,投資者可賺取賣出期權所得的期權金。若豆粕期貨合約在到期前維持在行權價之下而期權被行權的話,投資者便可以按期權的責任以原先設定的買入價(即行權價)買入指定的豆粕期貨合約,而實際成本則因已獲得期權金收入而有所減低。

  配合多元化需要

  豆粕期權因為有不同的行權價及到期日,投資者可將之組合成不同的期權買賣策略,使其無論在牛、熊市或者波動行情都可使用。

  7.投資者應當關註的豆粕期權基本風險

  不同於豆粕期貨交易,豆粕期權交易具有特定風險,可能發生巨額損失。投資者在決定參與豆粕期權交易前,應當充分了解其風險。

  (1)杠桿風險。豆粕期權交易采用保證金交易的方式,投資者的潛在損失和收益都可能成倍放大,尤其是賣出開倉期權的投資者面臨的損失總額可能超過其支付的全部初始保證金以及追加的保證金,具有杠桿性風險。

  (2)價格波動的風險。投資者在參與豆粕期權交易時,應當關註豆粕期貨市場的價格波動、豆粕期權的價格波動和其他市場風險以及可能造成的損失。

  (4)合約到期權利失效的風險。投資者應當關註豆粕期權合約的最後交易日。如果豆粕期權的買方在合約最後交易日沒有行權,那麽,由於期權價值在到期後將歸零,合約權利將失效,所以,在這裏,提示投資者應當關註在所持有合約到期日前是否行權,否則期權買方可能會損失掉付出的所有權利金以及可能獲得的收益。

  上述內容僅為投資者教育的目的,列舉的若幹風險,尚未涵蓋投資者參與投資時可能出現的所有投資風險。

  三、豆粕期權基本交易策略

  1.四大基本交易策略

  作為投資者,可以根據自己對未來標的資產價格概率分布的預期,還有各自的風險收益狀況進行具體的選擇,選最適合的期權組合,制定出最適宜的交易策略。下面為投資者針對豆粕期權分類的不同標準來介紹一下幾種比較基本的交易策略。

  做多豆粕認購期權

  適用情況:投資者預計豆粕期貨合約價格將要上漲,但是又不希望承擔下跌帶來的損失;或者投資者希望通過期權的杠桿效應放大上漲所帶來的收益,進行方向性投資。

  盈虧平衡點:行權價格+權利金

  最大收益:無限

  最大損失:權利金

  到期損益:MAX(0,行權時豆粕期貨價格-行權價格)-權利金

圖3 做多豆粕認購期權
圖3 做多豆粕認購期權

  支付一筆權利金c,買進一定行權價格X的豆粕認購期權,便可享有在到期日之前買入或不買入豆粕期貨合約的權利。買入豆粕認購期權屬於損失有限,盈利無限的策略。

圖4 做多豆粕認購期權的各種情況
圖4 做多豆粕認購期權的各種情況

  價內認購期權可看作短期風險管理技術,是與購買豆粕期貨和下止損單不同的選擇。

  例如:豆粕期貨1701合約正在以3100元每噸的價格交易,而執行價格是3000元每噸的認購期權可以以120元的價格買到。張三可以按3100元每噸購入豆粕期貨合約,並下3000元每噸的止損單。張三也可以買入認購期權。這裏需要註意的是(1)止損單可能失效(缺口開盤),但無成本;買入的認購期權如果沒有執行,最大損失是權利金。(2)認購期權並不是像止損單那樣依賴價格。

  做空豆粕認購期權

  投資者預計豆粕期貨價格可能要略微下降,也可能在近期維持現在價格水平。

  盈虧平衡點:行權價格+權利金

  最大收益:權利金

  最大損失:無限

  到期損益:權利金-MAX(行權時豆粕期貨價格-行權價格,0)

圖5 做空豆粕認購期權
圖5 做空豆粕認購期權

  以一定的行權價格X賣出豆粕認購期權,得到權利金c,賣出豆粕認購期權得到的是義務,不是權利。如果豆粕認購期權的買方要求執行期權,那麽豆粕認購期權的賣方只有履行賣出的義務。賣出豆粕認購期權屬於盈利有限,損失無限的策略。

圖6 做空豆粕認購期權的各種情況
圖6 做空豆粕認購期權的各種情況

  假設投資者賣出豆粕期貨1701合約的認購期權,當前最新價為3100元每噸,行權價格為3200元每噸,期權成交價為40元。

  情形1:期權到期前某一時刻,豆粕期貨1701合約價格為3300元每噸,期權將被購買者執行,因此投資者必須以3200元每噸的行權價格進行豆粕期貨合約的交割,並承受潛在的損失。損益為40-(3300-3200)=-60,即賣出豆粕認購期權的投資者損失60元每噸。承受期貨合約價格上漲風險,潛在損失沒有上限。

  情形2:期權到期前,豆粕期貨1701合約的價格一直低於3200元每噸,則期權購買者將不會執行期權,投資者收益為40元,收益全部權利金。收益為權利金,收益有上限。

  做多豆粕認沽期權

  投資者預計豆粕期貨價格下跌幅度可能會比較大。如果豆粕期貨價格上漲,投資者也不願意承擔過高的風險。

  盈虧平衡點:行權價格-權利金

  最大收益:行權價差-權利金

  最大損失:權利金

  到期損益:MAX(行權價格-行權時豆粕期貨價格,0)-權利金

圖7做多豆粕認沽期權
圖7做多豆粕認沽期權

  支付一筆權利金p,買進一定行權價格X的豆粕認沽期權,便可享有在到期日之前賣出或不賣出豆粕期貨的權利。買入豆粕認沽期權理論上屬於損失有限,盈利有限的策略。

  做空豆粕認沽期權

  投資者預計豆粕期貨合約短期內會小幅上漲或者維持現有水平。另外,投資者不希望降低現有投資組合的流動性,希望通過做空期權增厚收益。

  盈虧平衡點:行權價格-權利金

  最大收益:權利金

  最大損失:行權價差-權利金

  到期損益:權利金-MAX(行權價格-行權時豆粕期貨價格,0)

圖8做空豆粕認沽期權
圖8做空豆粕認沽期權

  以一定的行權價格X賣出豆粕認沽期權,得到權利金p,賣出豆粕認沽期權得到的是義務,不是權利。如果豆粕認沽期權的買方要求執行期權,那麽豆粕認沽期權的賣方只有履行義務。賣出豆粕認沽期權屬於盈利有限,損失有限的策略。

  豆粕期權與豆粕期貨投資組合操作邏輯總結

  預計豆粕期貨價格會上升,買入豆粕認購期權,可以獲得上漲帶來的收益。

  預計豆粕期貨價格可能要略微下降,或維持目前水平,賣出豆粕認購期權,增加權利金收入追求超額表現。

  預計豆粕期貨價格下跌幅度可能會比較大,買入豆粕認沽期權,支付權利金保護豆粕期貨價格下跌風險。

  預計豆粕期貨短期內會小幅上漲或者維持現有水平,賣出豆粕認沽期權,可增加權利金收入。

  2.避險型交易策略備兌豆粕認購期權組合

  例如:王先生目前手上持有豆粕期貨多頭頭寸,價格為3100元,他認為由於市場原因短期內豆粕期貨上漲的空間不大,但是認為目前豆粕期貨的合理價格應該在3200元附近,目前還不想平倉,但是如果豆粕期貨價格上漲到3200元,王先生就會選擇賣出平倉獲利。

  在這樣的情況下王先生不甘心一直被動持有期貨頭寸,他想能采取什麽樣的豆粕期權策略來增加他的收入呢?

  采取備兌豆粕認購期權策略,可以滿足王先生的需求,具體的做法:王先生手上已經持有了目前價格為3100元的豆粕期貨多頭頭寸,所以王先生現在只需以40元的價格(權利金)賣出1份行權價格為3200元的豆粕認購期權。

  王先生通過賣出豆粕認購期權獲得了40元的權利金,增加了額外收入。如果豆粕期貨價格真的如王先生所願,小幅上漲,漲到了3200元,豆粕認購期權會被行權,相當於王先生以3200元的心理價位將豆粕期貨賣出平倉。

圖9 備兌豆粕認購期權組合(CoveredCall)
圖9 備兌豆粕認購期權組合(CoveredCall)

  備兌豆粕認購期權組合中收入有兩部分:獲得期權權利金、豆粕期貨的盈利或者損失。

  應用指南:備兌豆粕認購期權組合是一種豆粕期貨價格導向的策略,投資和風險大部分在於豆粕期貨自身。

  指南一:在給定的價位願意出售豆粕期貨合約。出售期貨應該視為正面事件,因為意味著或有行權回報——最大可能收益已經獲得。

  指南二:可接受的回報。投資者對行使備兌開倉策略獲得的行權回報率是可以接受的。

  指南三:考慮所有的成本。豆粕期貨買入傭金、出售認購期權傭金、期權行權和豆粕期貨出售的傭金等都是需要提前考慮的。

  保護性豆粕認沽期權組合

  例如:王先生上周購買了豆粕期貨合約,買入之後豆粕期貨合約的價格果然不斷上漲,王先生獲得了收益,但是他對現在是否將期貨賣出平倉產生了猶豫。王先生面臨了一個幾乎所有投資者都會碰到的一個問題:他現在到底應不應該賣出期貨呢?賣出吧,萬一將來期貨價格繼續上漲怎麽辦?繼續持有吧,將來價格下跌,那不是連現在的利潤也保不住了嗎?

  在這種情況下,王先生可以通過購買認沽期權的方法,對現在已獲得的收益做出保護。這種買入豆粕期貨合約,同時買入豆粕認沽期權的組合策略稱為保護性豆粕認沽期權策略。保護性豆粕認沽期權策略:

  (1)購買豆粕期貨,同時買入對應的豆粕認沽期權。

  (2)采用該策略的投資者通常是豆粕期貨多頭,並產生了浮盈。擔心短期市場向下的風險,因而想為期貨收益做出保護性措施。

  這種策略的最大損失是支付的期權權利金+(行權價格-期貨買入價格);最大收益是無限的,盈虧平衡點,即期貨買入價格+期權權利金。

  配對認沽是在購買期貨的時候,同時購買認沽期權,保護認沽是在購買期貨之後再購買認沽期權。

圖10保護性豆粕認沽期權組合(ProtectivePut)
圖10保護性豆粕認沽期權組合(ProtectivePut)

  至於投資者是簡單地購買豆粕期貨,還是期貨和認沽期權都買,並沒有客觀答案。投資者必須基於他們對風險的忍耐程度,重新評估他們對豆粕期貨價格的預期。為什麽花錢買認沽期權,而不是運用止損單?止損單是價格依賴,認沽期權是時間依賴。在認沽期權的有效期內,期貨價格可能跌落至或者低於止損價格水平後又反彈到一個新高點,這種情況會使下止損單的投資者很郁悶。配對認沽期權投資者的負面情況是,在認沽到期無行權價值之後,期貨價格可能發生下跌。所以不能簡單說孰優孰劣,我們只是提供了不同選擇:

  (1)配對認沽期權:限制損失是優點;有限的有效期和成本是缺點。

  (2)止損單:不能保護遠離最大風險是缺點;無限的有效期和無成本是優點。

  雙限策略

  許多投資者喜歡保護性豆粕認沽期權,它能夠減低風險,但同時他們也關心成本。雙限策略便是構建一個兩部分期權策略來應對這種擔心。雙限策略的第一部分是保護性豆粕認沽期權,第二部分是備兌豆粕認購期權,即前面所學到的,按照持有的豆粕期貨合約多頭數量相應地賣出豆粕認購期權。在收取的權利金中,備兌豆粕認購期權的出售者在到期日有義務按照執行價格出售豆粕期貨合約。當賣出備兌豆粕認購期權用於雙限策略的一部分時,出售的備兌豆粕認購期權獲得的權利金可以部分或全部減少保護性豆粕認沽期權的成本。

圖11雙限策略
圖11雙限策略

     文章來源:微信公眾號一德菁英匯

(責任編輯:陳姍 HF072)
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